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目录
1.股指期货市场概况与主动对冲策略表现
▫2023年分红预测
▫股指期货市场本周概况
▫基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪
2.商品市场回顾与最新配置观点
▫商品期货市场本周概况与配置建议
3.附录
▫股指期限套利计算
▫股利预估方法
▫股指期货主动对冲策略
摘要
■ 投资逻辑
2023年分红预测：
2023年，以当前成分股计算，沪深300指数中不符合分红条件的成分股有16家，上证50指数成分股中有1家，中证500指数中有55家，中证1000指数中有141家。上市公司分红通常发生在5月至9月，大部分集中在6月至8月，当前大部分公司未发布分红实施公告。
根据我们的估算价格指数计算公式，分红对沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数下季合约的点位的影响分别为87.39、96.58、76.07和69.82；分红对主力合约影响较小，点位的影响分别为0.53、0.16、0、0.57。
基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-0.32%、-5.68%、-6.33%和0.83%，IF、IH基差收敛，IC、IM贴水加深。
股指期货市场概况与主动对冲策略表现：
从整体表现来看，本周四大期指震荡上涨，小市值期指相对占优。全部合约角度看，四大期指日均总成交量均减少，除IM期指外其余期指持仓量均增加。指数再现结构性特征，电子与通信行业表现强势。
跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的13.70%、16.70%、27.90%、10.20%分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，恢复常态。
市场预期上，四大期指连续三周上扬，除IH期指，其余期指均录得5日连阳，期指交易特征上有两个特征“交易量大幅缩量”和“涨幅幅度较大”。结合观察各指数行业涨跌幅的分化情况，本周行情上行主要体现在结构性的交易机会，强势板块带动指数整体上行，市场强势板块有助于市场寻找交易主线，清晰交易主线的确立叠加市场风险项的充分消化，期指或打开更多上行空间。期指基差变化上，后续随着分红季的到来我们估计期指总体基差贴水有所加深。
本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.17%、0.14%和0.16%；IC、IF和IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.96%、0.71%和0.50%。
商品市场回顾与最新配置观点：
本周商品期货市场普遍上涨，整体收涨0.68%。涨幅靠前商品期货燃油、原油和低硫燃料油的相关股票表现如下：燃油相关威孚高科本周表现最好收涨0.25%；原油相关镇海股份收涨7.24%；低硫燃料油相关阿尔特收涨1.76%。
市场方面，OPEC+宣布自5月起额外自愿减产，能源板块强势反弹，OPEC+推升油价意愿明显价格指数计算公式，市场对原油的定价视角向短期移动。能源成本上升对海外通胀下行仍有扰动，美国3月非农数据不及预期，数据公布后期货市场预期美联储加息概率提升，短期不宜对实际利率下行过度提前定价。
黄金方面，长周期角度在美元为主导的货币体系下美实际利率能够解释黄金70%以上的波动，伦敦黄金现货价格在2022年2月美联储第一次加息后自2022年4月开始连续7个月月线收跌，累计跌幅为-14.42%，而当前黄金价格已经超过2022年2月高度，2022年11月以来涨幅达20.87%，收复全部跌幅。近期推升金价上行的几个核心因素：1，由硅谷银行危机事件引发的加息终点利率的预期修正和美债实际利率下降的预期。2，由地缘冲突引发的避险需求2，各国央行寻求去美元化增持黄金的实际购买。判断黄金后续的上行空间需要考虑在实际利率未实际下降前预期能提前定价黄金到什么程度，通胀担忧与避险预期是否能支撑更多的黄金溢价。预期交易下易产生预期差，若美国经济衰退验证期对衰退进行实质性确认，美联储过往过于落后利率曲线的加息节奏会大大制约美联储的操作空间，风险偏好整体大幅下行时，黄金也存在大幅调整的可能。
风险提示：
以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。
正文
股指期货市场概况与主动对冲策略表现
2023年分红预测
各指数成分股现金分红发生后，其自由流通市值会减少，各指数的处理办法是使指数点位自由回落，在忽略其他定价条件时，期指会天然存在一定的贴水。投资者会对上市公司分红进行预估，提前在各期指上定价指数自然回落的点位。
上市公司分红通常发生在5月至9月，大部分集中在6月至8月，随着分红季的临近，股指成分股分红对期指各合约的影响加深，现将2023年年度分红细节汇总如下。
上市公司的分红实施进程通常会经过三个阶段：
1，股东提议与董事会预案，上市公司每年在公布年度报告的同时，董事会需要根据公司经营盈利情况，提议“分红预案”，该预案大部分将在年报中公布。此后该“预案”须提交股东大会审议。
2，股东大会通过，上市公司召开股东大会审议“分红预案”，定下分红派息方案，报有关主管部门审批。会后需公布股东大会决议。
3，实施公告与实施，经有关主管部门批准后，确定具体分红派息时间，如股权登记日，除权除息日等并公告，最后按照规定在对应日期具体实施。
上述分红进程中包含了3个重要的公告：
1，董事会预案公告
2，股东大会决议公告
3，分红派息公告（实施公告）
实施公告中才能确定具体的除权除息日以帮助我们进行分红预测，我们每周都会在数看期货系列中详细跟踪分红进展并更新最新分红点位预估，预估方法请见附录。
2023年度各指数成分股分红进展如下：
2023年，以当前成分股计算，沪深300指数中不符合分红条件的成分股有16家，上证50指数成分股中有1家，中证500指数中有55家，中证1000指数中有141家。
根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数分红对下季合约的点位的影响分别为87.39、96.58、76.07和69.82。
股指期货市场本周概况
从整体表现来看，本周四大期指震荡上涨，小市值期指相对占优。其中中证1000期指涨幅最大，涨幅为2.33%，上证50期指涨幅最小，涨幅为0.73%。
全部合约角度看，四大期指日均总成交量均减少，除IM期指外其余期指持仓量均增加。IF成交量减少最多，减少29.53%。指数再现结构性特征，电子与通信行业表现强势。
基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为-0.32%、-5.68%、-6.33%和0.83%，IF、IH基差收敛，IC、IM贴水加深。
跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的13.70%、16.70%、27.90%、10.20%分位数。四大期指当月合约与下月、当季、下季的价差率均不再集中于历史分布峰度左尾，回复常态。
正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到0.46%与-0.75%，按照收盘价格看目前没有套利空间。
分红预测方面，分红对四大期指4月合约影响较小，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数分红对4月主力合约的点位的影响分别为0.53、0.16、0、0.57。
市场预期上，四大期指连续三周上扬，除IH期指，其余期指均录得5日连阳，期指交易特征上有两个特征“交易量大幅缩量”和“涨幅幅度较大”。结合观察各指数行业涨跌幅的分化情况，本周行情上行主要体现在结构性的交易机会，强势板块带动指数整体上行，市场强势板块有助于市场寻找交易主线，清晰交易主线的确立叠加市场风险项的充分消化，期指或打开更多上行空间。期指基差变化上，后续随着分红季的到来我们估计期指总体基差贴水有所加深。
基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪
本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。
本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.17%、0.14%和0.16%；IC、IF和IH主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.96%、0.71%和0.50%。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略。
本周的策略信号开多、开空均有，各期货合约策略信号方向有所分化，全部平仓均为信号平仓。
商品市场回顾与最新配置观点
商品期货市场本周概况与配置建议
本周商品期货市场普遍上涨，整体收涨0.68%。各细分板块贵金属和能化板块涨幅最大，分别为2.79%和0.78%。
细分来看，以周度涨跌幅（不含周五夜盘）作为标准，本周燃油、原油和低硫燃料油涨幅最大，涨幅分别为13.75%、12.46%和8.67%，尿素、焦炭和铁矿石跌幅最大，跌幅分别为-5.81%、-6.70%和-12.49%。
涨幅靠前商品期货燃油、原油和低硫燃料油的相关股票表现如下：燃油相关威孚高科本周表现最好收涨0.25%；原油相关镇海股份收涨7.24%；低硫燃料油相关阿尔特收涨1.76%。权益市场震荡可关注大宗商品传导链，长期供求的再平衡才是定价的核心。
价差方面，在统计的56个品种中有41个品种处于BACK结构，BACK结构略有扩大。换手方面，燃油是本周交易活跃上升最多的交易品种，原油是本周交易活跃下降最多的交易品种。纯碱和生猪是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为12.89%和-10.52%。最大偏离幅度明显缩小。我们也额外展示了市场热点品种的历史价差分布与同期对比。
市场方面，OPEC+宣布自5月起额外自愿减产，能源板块强势反弹，OPEC+推升油价意愿明显，市场对原油的定价视角向短期移动。能源成本上升对海外通胀下行仍有扰动，美国3月非农数据不及预期，数据公布后期货市场预期美联储加息概率提升，短期不宜对实际利率下行过度提前定价。
黄金方面，长周期角度在美元为主导的货币体系下美实际利率能够解释黄金70%以上的波动，伦敦黄金现货价格在2022年2月美联储第一次加息后自2022年4月开始连续7个月月线收跌，累计跌幅为-14.42%，而当前黄金价格已经超过2022年2月高度，2022年11月以来涨幅达20.87%，收复全部跌幅。近期推升金价上行的几个核心因素：1，由硅谷银行危机事件引发的加息终点利率的预期修正和美债实际利率下降的预期。2，由地缘冲突引发的避险需求2，各国央行寻求去美元化增持黄金的实际购买。判断黄金后续的上行空间需要考虑在实际利率未实际下降前预期能提前定价黄金到什么程度，通胀担忧与避险预期是否能支撑更多的黄金溢价。预期交易下易产生预期差，若美国经济衰退验证期对衰退进行实质性确认，美联储过往过于落后利率曲线的加息节奏会大大制约美联储的操作空间，风险偏好整体大幅下行时，黄金也存在大幅调整的可能。
附录
股指期限套利计算
当股指期货的市场价格在一定程度上偏离了其理论价格时，就可以在期货市场上和现货市场上通过低买高卖并持有至基差收敛而获得收益，即期现套利。期现套利的前提是，在交割日，股指期货价格和标的指数会收敛。期现套利主要分为正向套利与反向套利。当现货被低估，而相应的期货被高估时，就可以卖出期货合约，买入现货，这种套利策略为正向套利策略。当现货被高估，期货被低估，通过买入期货合约，卖出现货获利的策略为反向套利策略。考虑交易成本后，通过计算套利交易的现金流，我们可以预估当前两个方向的套利收益，如果套利收益大于零，便会产生套利机会。
假设St、Ft、ST、FT分别为现货与期货在t时刻与T时刻的价格。在到期日T日，理论上，期货与现货价格因交割收敛，所以FT=ST。Mf、Ml分别为期货与融券的保证金比率。Cs、Cf分别为现货与期货交易的相关费用比率，费用包括佣金和交易税等。rf为无风险利率，rl为融券年利率。
正向套利的套利收益率公式为：
反向套利的套利收益公式为：
计算中，股指期货的单边交易费用取万分之零点二三，现货的单边交易费用取千分之一。期货和融券保证金分别为20%和50%。融券利率为年化10.6%。暂时不考虑分红的影响。
套利过程中的主要风险有：保证金追加风险、基差不收敛风险、股利风险、现货的跟踪误差风险、流动性风险等。
股利预估方法
指数成分股分红会使价格指数直接回落，分红回落会体现再股指期货的价格上造成“额外贴水”，对未来分红点位的预测可以修正基差率，实际基差率可以更好的跟踪市场真实的基差率水平。
上市公司分红计划与历史分红计划相关性极高，分红计划有一定延续性，我们通过历史分红规律来预测分红点位，具体方法如下：
根据预测时间的不同，EPS的取值有所不同，分红时间通常集中在每年的5、6、7、8四个月份。在预测的时间t，若t小于10月，上年度公司分红未结束，使用上年度数据来进行预测，EPS取年报披露EPS,当年报EPS未披露，EPS取值为上年度12月31日的EPS_TTM；若t大于10月，对于已结束分红的公司，我们需要对明年的分红进行预测，EPS取值为t时间的EPS_TTM。
预测派息率方面，对于过去三年稳定派息的公司，预测派息率取过去三年的派息率均值；对于稳定派息不足三年的公司，若公司持续盈利，预测派息率取上一年度的派息率；对于过去一年未盈利、正在资产重组、上市不足一年的的公司，若没有分红预告，我们认为其不分红。
派息时间方面，有的上市公司分红时间派息时间方面，有的上市公司分红时间间隔有稳定规律，通常为每年同一月份，有的上市公司分红时间间隔没有明显规律，经过计算，对于稳定派息的公司，IF、IC、IH和IM成分股分红间隔时间的均值分别为368，366，369，369天，分红进程中，我们可以根据除息日披露及时调整预测，在这里我们使用上一年度的除息除权日来进行模糊预测。
根据以上预测，我们可以得到每个合约期内因分红对指数具体点位影响：
股指期货主动对冲策略
股指期货的负基差会使对冲策略增加额外成本，拖累组合收益。目前市场的对冲成本仍然很高。为了大幅降低该成本，我们将把股指期货日内交易与对冲仓位相结合，通过主动择时的方法来降低负基差带来的影响。由于股指期货日内价格波动存在较强的趋势性，我们首先引入多项式拟合的方法来跟踪这一趋势，从而构建交易策略。
我们可以通过研究价格与时间之间的变化关系来捕获价格趋势，从而顺势交易。变量之间的非线性关系可以通过函数拟合来研究，其中最常用的方法有多项式拟合、傅立叶展开等。在本策略中，我们主要采用多项式拟合方法来预测价格的变动趋势。为了更好的把握日内趋势，我们采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。具体的拟合公式如下：
其中，t为时间，n为拟合阶数，p(t)为t时刻的开盘价，f(t)为拟合的函数，an为拟合系数。在数学上，函数的一阶导数反映趋势的方向和强弱。而二阶导数进一步反映趋势变化的快慢。我们对拟合函数求一、二阶导数，通过导数值的正负可以对趋势的方向、力度以及变化趋势进行判断。
具有上升趋势的函数的一阶导数大于零，若二阶导数也大于零，则体现为上升趋势加速，即f'(t)>0，f”(t)>0，f'(t)和f”(t)分别为f(t)的一阶和二阶导数。相反，如果一阶导数小于零，则具有下降趋势，若二阶导数也小于零，则体现为下降趋势加速，即f'(t)
策略参数方面，主要参数有拟合阶数和拟合时间长度，后者即拟合所使用的历史数据的长度。一般来说，拟合阶数越大，越能捕捉到局部的波动信号，但相应地受噪声的影响也就更大；而拟合时间越长，就越能发现长期趋势。我们使用4阶拟合下450分钟的参数组合，止盈线设置在1.10%，止损线设置在-1.30%。
风险提示
1、以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险;
2、当政策环境发生变化，模型测算的资产与相关风险因子的稳定关系存在消失的风险;
3、市场环境发生变化，国际政治摩擦升级等可能带来各大类资产同向大幅波动的风险。
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证券研究报告：《“数”看期货：2023年指数分红怎么看？》
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